Due decenni d'oro

Utilizziamo l'oro nei nostri portafogli misti da ben 20 anni. In questo arco di tempo, il prezzo è aumentato notevolmente. Qual è la funzione di questo metallo prezioso per gli investitori.

L'oro è denaro, si dice. La moneta di ultima istanza, che mantiene (o addirittura aumenta) il suo valore quando il sistema finanziario non funziona più. Da circa 20 anni questo metallo prezioso rappresenta una componente importante della nostra strategia di investimento. Ed effettivamente il prezzo dell'oro si è moltiplicato da quando abbiamo iniziato a investire, alla fine del 2003 (vedi grafico). Un’analisi più attenta mostra però che non ha avuto sempre un andamento al rialzo. Anche l’investimento in oro vede infatti fluttuazioni e battute d'arresto delle quotazioni. Inoltre, dopo un'impennata fino al 2011, per diversi anni il prezzo dell'oro ha ristagnato.

Il metallo prezioso è rimasto comunque parte integrante dei portafogli sotto la nostra responsabilità. Rappresenta la nostra assicurazione contro eventuali crisi di un sistema finanziario fragile. È una posizione strategica, in altre parole un investimento a lungo termine. Uno sguardo in retrospettiva dimostra che questo calcolo ha funzionato. Quando nel 2003 abbiamo inserito per la prima volta l'oro nella nostra strategia d'investimento, la motivazione che ci spingeva era completamente diversa da quella attuale. All'epoca, la funzione di garanzia del metallo prezioso aveva ancora un ruolo secondario.

Il nostro principale motivo di investimento era stato il crescente potere d'acquisto delle popolazioni di paesi amanti dell'oro, come l'India e la Cina. Vedevamo nell'oro il vincitore della globalizzazione. Quando aumenta il benessere, cresce la domanda, sia per i gioielli da sposa che per monete e lingotti. Inoltre, all'epoca ritenevamo che il metallo prezioso avesse quotazioni estremamente favorevoli. Un quadro ideale per un rialzo dei prezzi.

L'oro come vincitore della globalizzazione

Il prezzo dell'oro è stato liberalizzato solo nel 1971. In precedenza, era ancorato al dollaro USA e fissato a 35 dollari per oncia in virtù del gold standard in vigore. Inizialmente si stabilizzò intorno ai 100 dollari per oncia troy, per poi salire a 190 dollari nel dicembre 1974 a seguito della prima crisi petrolifera (l'inflazione negli Stati Uniti toccava allora il dodici per cento).

Durante la seconda crisi petrolifera, che è iniziata alla fine del 1979 e ha portato l'inflazione statunitense al 14,6%, il prezzo dell'oro è salito fino a un picco di oltre 800 dollari, a inizio 1980. Una volta però sconfitta l'elevata inflazione con tassi di interesse di riferimento ancora più elevati, l'euforia dell'oro è scemata rapidamente. Per oltre due decenni, l'oro è stato uno dei peggiori investimenti in assoluto. Gli investitori non favorevoli all'oro facevano notare di solito che non solo l'oro era un investimento difficile e altamente volatile, ma che non fruttava nemmeno interessi.

Alla fine del 2003, quando abbiamo consigliato per la prima volta di includere l'oro nei portafogli misti, il prezzo dell'oro era salito un po' e all'inizio dell'anno si aggirava intorno ai 300 euro (o 347 dollari USA). In quel momento abbiamo intravisto un potenziale. All'epoca, l'80% della domanda di oro proveniva dall'industria della gioielleria, mentre oggi è solo un 50% abbondante. Allora come oggi, il maggiore mercato di vendita era l'India. Grazie alla crescente prosperità dei mercati in crescita, in quel periodo sono aumentate enormemente le vendite, soprattutto in Cina. Questo mercato è oggi il secondo a livello mondiale in termini di domanda di gioielli d'oro.

Per questo motivo avevamo visto nell'oro il vincitore della globalizzazione, puntando a una posizione in oro pari a circa il 5% del patrimonio nei portafogli multi-asset dei nostri clienti privati. Dal 2003 alla metà del 2006, il prezzo dell'oro, espresso in dollari, è cresciuto praticamente ininterrottamente. Nello stesso periodo, il prodotto interno lordo nominale di Cina e India è più che raddoppiato, passando dall'equivalente di 2,3 mila miliardi di dollari a ben 4,8 mila miliardi di dollari.

Nel 2008 il prezzo dell'oro è invece crollato del 20%, a causa del ristagno della domanda sulla scia dell'incombente grande crisi finanziaria. Ci si interrogava sull’opportunità di vendere l'oro, e invece noi abbiamo incrementato la posizione.

L'oro in un sistema finanziario fragile

In questa fase, l’oro come vincitore della globalizzazione è passato in secondo piano come motivo di acquisto da parte nostra, ponendo maggiore attenzione all'idea di sicurezza. Il mondo era cambiato: “Per molti investitori, gli ultimi mesi hanno rappresentato la più grande sfida emotiva della loro vita d'investimento". Iniziava così il nostro rapporto sul mercato dei capitali alla fine del terzo trimestre del 2007.

"Lunghe code e disordini tra i risparmiatori preoccupati agli sportelli della banca britannica Northern Rock, in crisi, e grandi folle di persone davanti alle filiali di Pro Aurum, con sede a Monaco, che commercia metalli preziosi, perché l'oro è l'unica moneta sicura". Infatti, dal 2007 in poi, la crescita dell'oro da investimento ha più che compensato il calo della domanda di gioielli. Inizialmente è aumentata la vendita di lingotti e monete, seguita da un incremento della domanda del metallo prezioso favorito dai prodotti indicizzati negoziati in borsa (ETC) autorizzati a partire dal 2003.

Alla fine del 2007, il prezzo dell'oro aveva raggiunto il massimo da 27 anni, superando di poco gli 800 dollari. "Se tutto va bene, il prezzo dell'oro supererà i 1.000 dollari per oncia nei prossimi anni. Se tutto va male, arriverà a diverse migliaia di dollari USA", aveva previsto all'epoca Bert Flossbach. Il 13 marzo 2008 il prezzo dell'oro ha superato per la prima volta la soglia dei 1.000 dollari USA. Prima di quella data alcuni titoli finanziari avevano subito forti pressioni. Pochi mesi dopo, i mercati finanziari hanno vissuto un’improvvisa inversione, simile a quella degli anni Trenta.

Ben presto è diventato chiaro: anche i grandi istituti finanziari potevano risultare insolventi nel giro di poche ore. Dopo il fallimento della banca d'affari statunitense Lehman Brothers il 15 settembre 2008, anche in Germania è stato necessario procedere al salvataggio di banche, e il 5 ottobre il cancelliere tedesco Angela Merkel e il ministro delle Finanze Peer Steinbrück hanno emesso una garanzia pubblica su tutti i conti, i risparmi e i depositi a termine dei privati, senza limiti di importo.

Alla fine della grande crisi finanziaria, nel dicembre 2009, il prezzo dell'oro si attestava a 1.226 dollari USA. Il prezzo era salito per otto anni consecutivi, durante i quali non erano mancate alcune brusche correzioni. Abbiamo incrementato la nostra posizione e cambiato il veicolo di investimento: se inizialmente dal 2003 avevamo utilizzato certificati sull'oro, alcuni dei quali con copertura valutaria, dal 2007 circa abbiamo investito anche in lingotti e monete fisiche. Abbiamo incrementato questa posizione in funzione della situazione di mercato. Nei periodi di congiuntura favorevole per l'oro, abbiamo utilizzato anche le azioni di società minerarie, che spesso sono cresciute molto più velocemente sulla scia del rialzo del prezzo dell'oro, ma che potevano anche scendere più rapidamente a un mutamento di situazione. Utilizziamo anche ETC garantiti da oro fisico. La percentuale e la forma degli investimenti in oro possono variare a seconda della strategia di investimento.

L'oro come protezione del patrimonio in periodo di bassi tassi di interesse...

Non appena i timori legati alla crisi finanziaria sembravano risolti, si è aperta la crisi del debito nell'eurozona. Alcuni paesi, come l'Irlanda, avevano contratto nuovi debiti, alcuni dei quali enormi, per salvare le banche. Le banche centrali avevano sostanzialmente azzerato i tassi di interesse. Ciononostante, nell'aprile 2010 la Grecia ha dovuto chiedere aiuto. Sono stati messi a disposizione 110 miliardi di euro per un primo pacchetto di salvataggio (a cui ne sarebbero seguiti altri), evitando così la bancarotta.

Ma l'unione monetaria aveva infranto tutte le regole e violato alcuni principi importanti. La BCE ha acquistato titoli di Stato nazionali e si è aperta la strada a una solidarietà transnazionale sul debito. Nella crisi dell'euro che si stava ora delineando, l'euro rischiava di andare in frantumi.

Per contro, il prezzo dell'oro ha continuato a salire vertiginosamente, fino a toccare un nuovo massimo di 1.900 dollari nel 2011. Dopo la grande crisi finanziaria, l’azzeramento dei tassi di interesse aveva fatto cadere la più pesante contro-argomentazione degli investitori contrari all'oro. L'oro è diventato così una protezione del patrimonio, con anche un potenziale di crescita. Durante la grande crisi finanziaria, la domanda dell'industria della gioielleria è diminuita, mentre le scorte di oro da investimento sono aumentate. Inoltre, sempre meno banche centrali occidentali vendevano le proprie riserve. A partire dal 2009 le banche centrali di mercati in crescita come Cina, Russia e India hanno iniziato ad accumulare posizioni in oro, facendo passare le banche centrali da venditori netti ad acquirenti netti sul mercato dell'oro.

... e come moneta di ultima istanza

Dopo la crisi finanziaria del 2008 e l'esplosione del debito sovrano, abbiamo intravisto un'altra ragione per includere l'oro in un portafoglio sensibilmente diversificato: la protezione contro una possibile crisi dell'attuale sistema monetario e finanziario. I debiti erano infatti aumentati in tutto il mondo, a fronte di corrispondenti crediti, facendo aumentare i rischi nel mondo. Come nel caso della crisi dei mutui statunitensi, il valore intrinseco del debito potrebbe diventare un problema.

L'oro è quindi la vera moneta di ultima istanza. L'oro aveva questa funzione già 3.000 anni prima della fondazione della prima banca centrale. Offre infatti protezione contro l'alta inflazione, ma garantisce anche i portafogli in fasi di deflazione pronunciata, ovvero in fasi che porterebbero all'insolvenza i Paesi altamente indebitati.

Tuttavia, nonostante gli enormi debiti e la continua espansione dei bilanci delle banche centrali, (per il momento) non c’era ancora traccia di inflazione. Questo ha causato un ribasso del prezzo dell'oro, che ha ristagnato per molti anni. Alla luce del rialzo delle quotazioni delle obbligazioni e delle azioni, più volte è stata messa in discussione l'opportunità di investire in oro.

Tuttavia, di fronte a una politica quasi disperata delle banche centrali e al rischio connesso di una perdita di fiducia nel sistema monetario e finanziario, la situazione era fragile. L'oro rappresentava un paracadute in caso di atterraggio di emergenza da parte della Banca centrale europea (BCE), della Bank of Japan (BoJ) e della Federal Reserve Bank (Fed) statunitense. È come una polizza assicurativa per la quale si paga ogni anno un premio, sperando di non averne mai bisogno.

E il successo? - In quanto moneta di ultima istanza, altamente liquida e riconosciuta a livello mondiale, non riproducibile a volontà, l'oro rappresenta una riserva di valore superiore alla moneta scritturale. Lo dimostra l'andamento del valore dell'oro, vale a dire di un dollaro o di un euro, e la quantità di oro che si riceve in ciascun caso. Nel 1999 era di 0,12 grammi per gli investitori in euro e di poco meno di 0,11 grammi per quelli in dollari; oggi è di poco meno di 0,02 grammi per entrambe le valute. Eravamo quindi al sicuro anche in momenti di tassi di interesse bassi: sul lungo periodo permette di conservare il valore reale del capitale: nulla di più, ma anche nulla di meno.

L'oro offre protezione contro l'inflazione...

Anche se spesso l’oro viene definito il metallo delle crisi, non è questo il motivo principale per cui viene detenuto in portafoglio come “assicurazione complementare”. L’oro è piuttosto una valuta di ultima istanza, che ovviamente non genera interessi, ma nel lungo periodo si rivaluta rispetto alla moneta cartacea.

Ad esempio, sebbene all'inizio della pandemia di coronavirus il prezzo dell'oro abbia inizialmente toccato un nuovo massimo, ha poi subito una correzione a due cifre. Avevamo osservato questo fenomeno già in occasione della grande crisi finanziaria. Nei momenti di crisi, alcuni operatori di mercato hanno scarsità di liquidità e spesso riducono le loro scorte di oro per far fronte agli obblighi di pagamento.

È possibile che soprattutto le conseguenze previste della crisi del coronavirus abbiano spinto al rialzo la quotazione, in particolare la grande quantità di liquidità immessa dalle banche centrali, che ha riportato a galla la questione dell'inflazione. Quando nell'estate del 2022 l'inflazione ha raggiunto cifre a due zeri negli Stati Uniti, abbiamo aumentato nuovamente la quota di oro, che per anni si era aggirata intorno al dieci per cento.

L'oro è, e rimarrà, un investimento che svolge soprattutto una funzione: la protezione dall'inflazione. Se oggi si acquistano titoli di Stato statunitensi (Treasuries) a 10 anni, protetti dall'inflazione, si ha la garanzia di un interesse reale del 2%. Due anni fa era meno -1%. Si tratta di una differenza enorme: in questo periodo il tasso di interesse reale è aumentato di tre punti percentuali, ma il prezzo dell'oro non è sceso. Si tratta di un fatto insolito che non si era mai verificato prima.

... e brilla come sostituto del dollaro USA

Se, di recente, da una parte la fiducia nella moneta legale è andata in sofferenza, arrivando persino a mettere in discussione il dollaro USA come valuta di riserva mondiale, le banche centrali hanno aumentato la propria domanda di oro come alternativa. Anche per noi l'oro rimane una sorta di copertura, in ultima analisi sull'inflazione. Dopo tutto, è l'inflazione a guidare il prezzo dell'oro da circa 5.000 anni.

Se, dopo aver raggiunto l’obiettivo di inflazione, le banche centrali dovessero comunque mantenere a lungo gli interessi nettamente al di sopra dell’inflazione, o delle aspettative di inflazione, l’oro verrebbe riportato al suo ruolo di gioiello prezioso. Poiché tuttavia sta emergendo che il margine d’azione delle banche centrali è limitato e che la lotta all’inflazione è estremamente difficile, il tasso reale dovrebbe salire comunque nettamente sopra lo zero, almeno temporaneamente. La conseguente perdita di fiducia nel valore intrinseco dell’oro, e in un sistema monetario di credito che viene mantenuto in vita solo con misure di salvataggio continue, renderebbe l’oro una riserva di valore molto migliore dei risparmi o dei titoli di Stato anche nei prossimi anni.

Informazioni sull’autore:
Simon Jäger è Gestore di portafoglio in Flossbach von Storch AG a Colonia