28.05.2019 - Flossbach von Storch

“Tanto varrebbe comprare direttamente le azioni”


Le obbligazioni convertibili sono un mercato di nicchia. In questa intervista Thorsten Vetter ci spiega perché possono rappresentare un valido strumento in un contesto di mercato come quello di oggi.

Le obbligazioni convertibili non sono forse riservate agli investitori professionali?
Thorsten Vetter: No, perché lo pensa?

Perché, tra i miei conoscenti, che io sappia nessuno ha obbligazioni convertibili nel conto titoli.
Quello dei titoli convertibili è un mercato molto più piccolo rispetto a quello azionario e obbligazionario, potremmo dire che è un mercato di nicchia. Di conseguenza azionisti e obbligazionisti sono di gran lunga più numerosi rispetto a chi investe in convertibili. Ma i vantaggi delle obbligazioni convertibili valgono sia per gli investitori privati che per quelli professionali. Anzi, forse a maggior ragione per i privati.

E quali sono questi vantaggi?
I titoli convertibili riuniscono in un unico investimento le caratteristiche di azioni e obbligazioni. Se l’azione sottostante si muove al rialzo, salirà anche il prezzo del convertibile. Se l’azione perde valore, entrano in gioco le caratteristiche obbligazionarie, con il cosiddetto “bond floor” che funge da ammortizzatore naturale contro i ribassi.

Quindi seguono al rialzo ma non al ribasso... Praticamente buone per tutte le stagioni?
Sì, magari si potrebbe leggere qualcosa del genere negli opuscoli promozionali... Ma detto così è un po’ semplicistico! Le obbligazioni convertibili hanno profili molto eterogenei: alcune si comportano come l’azione sottostante, quindi con un profilo molto simile a un investimento azionario. Se l’azione si muove al rialzo, il convertibile replica l’andamento grossomodo con un rapporto di uno a uno; se l’azione si muove al ribasso, perde valore anche il convertibile. Esistono poi altre tipologie che somigliano piuttosto alle obbligazioni, quindi guadagnano meno in caso di rialzo dell’azione. È il cosiddetto “delta” a indicare come si comporta il convertibile rispetto all’azione sottostante.

Questo me lo deve spiegare...
Ad esempio: se un’obbligazione convertibile ha un delta di 0,5 significa che, quando l’azione sottostante si muove al rialzo del 10%, il corso del convertibile salirà del 5%.

Lei quali profili preferisce?
Direi quelli che stanno grossomodo a metà strada, o anche un po’ meno. Semplificando molto: preferisco i convertibili che coniugano le caratteristiche di entrambe le classi di attivi. Se cerco un convertibile con un delta di 0,9, tanto vale che mi compri direttamente l’azione. Al momento abbiamo un posizionamento un po’ più difensivo.

Perché?
Perché non è facile capire come si evolveranno i mercati. Ci sono rischi che a nostro avviso sono destinati a persistere a lungo, come il conflitto commerciale fra USA e Cina o le tensioni con l’Iran. Tutti questi problemi non si risolveranno dall’oggi al domani e andranno ad alimentare un clima di incertezza sulle piazze finanziarie portando forti oscillazioni dei corsi. In un simile scenario emergono tutti i vantaggi delle obbligazioni convertibili. E tornando alla Sua domanda iniziale: questo vale anche e soprattutto per gli investitori privati! 

In questo momento, in quale regione investe in particolare la Sua strategia?
In genere la nostra allocazione regionale non si basa su un’area geografica in sé, ma piuttosto sui profili che riteniamo più interessanti. Al momento, a differenza di altre strategie, siamo nettamente sovrappesati in titoli europei anche se il mercato statunitense è di gran lunga più ampio. 

Come mai?
Negli ultimi mesi e anni il mercato azionario statunitense ha registrato un andamento decisamente migliore rispetto a quello europeo; le valutazioni dei convertibili si sono quindi mosse al rialzo e i loro profili si sono tendenzialmente avvicinati a quelli delle azioni. Ormai non sono più compatibili con il nostro approccio d’investimento.

In passato, però, in alcuni periodi la Sua strategia ha sottoperformato i relativi indici…
È un’eventualità che mettiamo in conto. Noi non replichiamo un indice di riferimento: nessuna strategia della società è vincolata a un benchmark. Miriamo piuttosto a costruire portafogli solidi, cioè perseguiamo rendimenti interessanti in un’ottica di lungo termine, ma siamo anche attenti a contenere i rischi per i nostri investitori. Puntiamo a ottenere buoni risultati nelle fasi di rialzo, ma senza pretendere di eguagliare il mercato in termini di punti percentuali. In altre parole, la strategia deve dimostrare il suo valore anche e soprattutto durante le fasi di turbolenza sui mercati.

Quest’anno la strategia compie 20 anni, diciamo che le fasi di turbolenza non sono mancate …
Esatto, è la strategia più datata di Flossbach von Storch.

Che cosa le è rimasto più impresso di questo periodo?
Diversi frangenti ma soprattutto la crisi finanziaria, ovviamente.  

Perché è stata così particolare?
Perché ha superato di gran lunga le precedenti: una crisi sistemica che si è abbattuta sul sistema finanziario e lo ha portato al collasso.

E voi come avete reagito?
Non a caso, all’epoca le obbligazioni convertibili rappresentavano una componente assai significativa dei nostri investimenti: non solo nella strategia dedicata ma anche in altre, come ad esempio la strategia Multiple Opportunities. I corsi dei convertibili erano crollati insieme a quelli azionari. A un certo punto, quando le valutazioni ci sembravano a livelli irragionevolmente bassi, abbiamo iniziato ad aumentare le posizioni in obbligazioni convertibili. Questo perché pensavamo che presto si sarebbe raggiunto il punto di minimo, ma in quel contesto non potevamo escludere eventuali ricadute. E le nostre scelte si sono rivelate proficue.

La ringrazio per la disponibilità.

 

Thorsten Vetter è Senior Portfolio Manager presso Flossbach von Storch dal 2000. In precedenza, era gestore di portafoglio e Analista presso Krombacher Brauerei.

 

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